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立讯精密(002475)2020年一季报点评:践行使命必达公司文化 精密制造龙头全面扩张

时间:20-04-28 00:00    来源:光大证券

事件:

公司发布2020 年一季报。公司20Q1 实现营收165.13 亿元,同比增长83.10%,实现归母净利润9.82 亿元,同比增长59.40%,实现扣非后归母净利润8.97 亿元,同比增长72.08%。公司同时预计2020 年上半年归母净利润位于21.02 亿-24.02 亿元区间内,同比增长40%-60%。

点评:

Q1 净利润位于预告上限,全年有望保持高增长

公司20Q1 归母净利润同比增长59.40%,位于此前预告的55%-60%区间上限。市场此前预期Q1 净利润在区间中值附近,超出市场预期。尽管一季度面临疫情冲击,但公司在疫情爆发初期及时出台各项应对政策,持续加大疫情防空人员及相关物资投入,通过科学方法保障公司持续生产运营。

公司Q1 营收保持快速增长,来自多方面的原因:1)公司主力产品AirPods保持正常交付,我们预计在Q1 的整体出货量达到1500 万台左右,其中单价更高的AirPods Pro 出货量达到500-600 万台;2)受益于5G 建设的有利驱动,公司通信业务保持快速增长;3)疫情带动居家办公需求,公司的平板和电脑业务保持稳健增长。

公司Q1 毛利率同比下降2.96pct 至15.93%,主要因为:1)公司为AirPods、AppleWatch、SiP、通信、汽车等新产品做准备,提前进行的新厂区建设、团队建设、新品前期投入较以往增长较大,导致固定成本和费用增大;2)疫情期间,公司在人员安全照顾和招募成本、防疫物资投入、防控措施等方面的执行上阶段性增大了额外费用;3)公司AirPods 等整机的毛利率低于模组产品,且占总体营收比重在不断加大。

公司20Q1 的研发费用率、管理费用率、销售费用率、财务费用率分别为6.23%、2.03%、0.73%、0.13%,同比分别下降1.4pct、下降0.04pct、下降0.07pct 和下降1.31pct,整体费用率继续得到较好管控。研发费用率下降主要因为公司处于AirPods 产品收获的时候,前期的研发投入得到了较好的回报;财务费用率下降主要因为美元升值产生汇兑收益,而2019 年同期为汇兑损失。

公司20Q1 存货相比2019 年期末增加了25.54 亿元,主要因为公司业绩增长,同时受疫情影响增加部分材料备货,同时部分客户调整销售渠道。

公司同时预计2020 年上半年实现归母净利润为21.02 亿-24.02 亿元区间内,同比增长40%-60%。对应Q2 单季度净利润为11.2 亿-14.2 亿元,同比增长26.5%-60.4%,继续保持高速增长。我们判断公司Q2 高增长仍然主要由于AirPods 的持续放量。在消费电子整体需求受到抑制的情况下,公司仍然保持高速增长,体现了公司抵御风险的卓越能力。

AirPods 仍为公司主要成长动力,降噪版产能将持续扩充

AirPods 是苹果在2016 年9 月推出的无线蓝牙耳机,由于其易用性以及时尚的外观,受到消费者的热烈欢迎,出货量保持快速增长,其在2017/2018/2019 年的出货量分别达到了1500 万/2800 万/6500 万台左右。

公司自2017 年切入AirPods 产品以来,整体良率、品质和交付保持极佳水准,得到客户的高度认可,市场份额不断扩大。目前公司在普通版AirPods 的份额达到60%-65%左右,在降噪版的AirPods Pro 的份额则达到了100%。

目前公司普通版AirPods 的生产基地位于江苏昆山和江西吉安,分别有6 条和11 条产线。根据我们的测算,在产能利用率保持满载的情况下,公司这17 条产线的年产量将达到4500 万台左右。由于降噪版的AirPods Pro 更受市场欢迎,我们预计公司将不再扩产普通版产线。

目前公司降噪版AirPods Pro 在昆山有1 条产线,在吉安有6 条产线。

根据我们的测算,在产能利用率保持满载的情况下,公司这7 条产线的年产量将达到2100 万台左右。公司目前正在越南建设2 条AirPods Pro 的新产线,有望于年中正式投产,将为公司下半年的业绩带来确定性增量。

由于AirPods Pro 是2019 年10 月份发布的新品,目前的制造仍然自动化程度不高,良率仍有很大提升空间。随着公司未来进行自动化改造,公司的良率和盈利能力有望进一步提升。

尽管疫情的蔓延压制了需求,但我们仍预计AirPods 全年销量有望达到8000 万-9000 万台左右,继续保持快速增长。从长远来看,无孔化仍是苹果在产品设计方面的重要追求,我们认为AirPods 将在未来成为iPhone 的标配,带动总体出货量的大幅增长。公司作为AirPods 的重要供应商,将是这一趋势的最主要受益者。

切入AppleWatch 整机产品,奠定中期成长基础

AppleWatch 是苹果在2014 年推出的可穿戴产品,随着苹果不断加入健康功能、改善设计,目前销量正稳步增长,2017/2018/2019 年的出货量分别达到了1800 万/2300 万/3100 万部左右。

公司始终是AppleWatch 零组件的重要供应商。公司从初代AppleWatch开始,即为其无线充电发射端和接收端的独家供应商,并保持至今。在表带方面,公司已经拥有15%-20%的份额,未来有望持续提升。在表冠方面,公司从2018 年新品开始导入,在新品的份额达到100%,未来整体份额也将持续提升。

除了模组的制造,我们预计公司有望从2020 年开始切入AppleWatch整机的制造,复制公司在AirPods 的成功之路。AppleWatch 尽管出货量不及AirPods,但单机价值量约为AirPods 的2-3 倍,整体市场规模与AirPods旗鼓相当。同时公司能供应无线充电、表带、表冠、SiP 封装等模组,整体利润率水平将比AirPods 更胜一筹。

我们预计2020 年将是公司刚切入AppleWatch 整机的年份,初始份额仍然不高,但相信未来在公司强大的良率、品质和交付能力支持下,未来获得的份额将持续增长,成为公司中期成长的重要动力

手机模组产品保持份额提升+品类扩充,疫情影响较为有限

公司在手机模组产品将保持稳健的成长步伐,老品份额提升+新品品类扩充齐头并进,继续保持快速增长。

在无线充电方面,公司已经在iPhone 的接收端占据主要份额,并有望成为发射端的主力供应商。大客户曾在2017 年发布过AirPower 无线充电板,公司当时就是这款产品的独家供应商。后来由于性能有缺陷,大客户取消了这款产品。经过多年积累后,我们预计大客户将在2020 年推出无线充电的发射端,进一步完善无线充电生态,公司也将成为这款产品的主力供应商。

在天线方面,公司已经是iPhone 的LCP 模组的主力供应商,份额大约在50%左右。5G 来临之后,客户对应LCP 的使用将大幅增加,公司有望继续受益。在毫米波天线模组方面,公司始终配合客户研发,未来也将成为主力供应商。

在声学和马达方面,公司已经成功进入供应链,并有望凭借成本和交付的优势,未来继续提升份额。

前瞻布局通信与汽车领域,长期成长动力充足

公司前瞻布局通信和汽车领域,经过多年耕耘之后,目前已经小有成就。

根据年报,公司2019 年通信业务营收达到22.37 亿元,汽车业务营收达到23.61 亿元,均有望在未来几年保持高速增长。在通信方面,公司的基站天线、滤波器、光模块、高速连接、整机等产品进展顺利,随着2020 年迎来5G 基站建设的高潮期,将给公司贡献可观业绩增量。在汽车方面,公司从零件、模块到系统方案均已完成整体发展架构的搭建并已实现核心产品的布局,未来将借助汽车智能化、电动化、共享化的趋势,实现快速增长。

盈利预测、估值与评级

我们认为公司的核心竞争力在于富有远见而进取的管理层、使命必达的企业文化、强大的精密制造能力以及卓越的成本管控能力。公司短期在手机模组方面份额提升+新品扩张,同时AirPods 继续快速放量;中期AppleWatch有望复制AirPods 的成功;长期则打造精密制造平台,向通信、汽车等多领域进军。由于公司较好地应对需求下降冲击,同时AppleWatch 进展好于预期,我们上调公司2020-2021 年EPS 分别至1.27/1.70 元(前值分别为1.12/1.43 元),同时预计2022 年EPS 为2.11 元,维持“买入”评级。

风险提示:

客户产品需求低于预期;竞争加剧的风险;新产品导入不及预期。