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立讯精密(002475):携零件/模组/系统三级能力 走向精密智造时代

时间:2019-11-20    机构:上海申银万国证券研究所

  投资要点:

  根据成长驱动因素,将立讯精密(002475)的发展阶段分为连接器品类拓展阶段、消费电子模组化阶段、电子及通讯终端系统化阶段。立讯精密主营连接线、连接器、声学、无线充电、马达及天线等零组件、模组与配件类产品,广泛应用于电脑及周边、消费电子、通讯、汽车及医疗等领域。自上市以来,立讯精密营业收入CAGR 达50%,其中消费电子CAGR 78.3%。

  第一阶段:连接器时代,从电脑到手机。2010 年上市时,立讯以电脑连接器为最主要产品,并专注于生产附加价值高的电脑内部连接器。上市后,并购江西博硕、昆山联滔和深圳科尔通,切入苹果PC/iPad 供应链,并在2013 年推出Lightening 接线时加速进入智能手机供应链。立讯已成为中国大陆排名第一、世界排名第八的连接器生产商。

  第二阶段:围绕终端创新趋势,拓展手机产品矩阵,提供零件的单机价值量约28 美元。1)在充电无线化进程中,成为Apple Watch 及iPhone 无线充电模组的主要供应商。2)2016年以来,苹果推进音频无线化趋势,零部件有增有减,立讯切入手机电声模组及Airpods配件。3)无孔化趋势促进触控方案应用,马达触控反馈应用延伸替代Home 键,有望进而取代3D Touch。立讯有望成为线性马达及音圈马达供应链核心供应商之一。

  第三阶段:从模组走向系统供应商,着重开发新型设备。智能手表、无线耳机是目前最具市场成长潜力的智能可穿戴产品,立讯已成为AirPods 主力供应商。我们认为参与可穿戴设备、通讯等新型终端产品EMS 业务会是立讯未来5 年发展方向,但立讯拓展EMS 业务不只是为了组装费,而是以组装业务带动立讯模组、结构件等多维度业务拓展。

  立讯精密的核心策略之一围绕最优秀的客户开发新需求。2007-2009 年PC 时代,立讯对富士康销售额占比为45%-56%;2013 年成长动能切换,2015 年-2018 年,消费电子客户第一大客户销售额占比从22%恢复至45%。未来有望采用类似策略,围绕优秀的通讯设备商开发需求。此外,立讯上市以来重视同业收购,与被收购资产协同发展。2018 年,并购资产联滔净利润占公司总利润比重41%,此外博硕、协讯也是重要的利润中心。

  首次覆盖,给予“买入”评级。预测2019/2020/2021 年立讯精密收入为587/866/1201亿元,归母净利润为41/58/73 亿元。参考国内可比公司PEG 均值1.37X,对应目标市值2213 亿元,目标价41.36 元,上升空间21%,给予买入评级。

  风险提示:大客户产品销售不及预期,新产品拓展不及预期。